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巴菲特的股票重力方程式:利率愈高,往下拉的力量愈大

更新时间:2019-05-19 12:48  作者:  来源:  点击:1

巴菲特的股票重力方程式:利率愈高,往下拉的力量愈大

“利率对财务评估的作用力,相当于重力(万有引力)对物质的作用一样;利率愈高,往下拉的力量愈大。”——华伦.巴菲特

巴菲特很少谈论整体股市,因为他只关注个别公司的价值。然而在1999年的一场演讲里,巴菲特忽然谈论起这个主题,并说明了有个拉力会影响股市长期绩效。本篇文章将要介绍这个拉力,即是“股市的万有引力”。

2018年10月3日,联准会主席鲍尔在全美商业经济学协会(NABE)演讲,声称支持渐进式升息,进而促使美国公债殖利率一路飙高。导致10月10日道琼指数一天狂泻逾800点,11日再跌600点,总计2日下挫近1400点。

为什么持续的升息政策会导致股市崩跌?巴菲特的演讲稿刊在1999年底的《财星杂志》上,文章叫作〈巴菲特先生论股票〉。当中巴菲特举了一个例子,如下:

在1964年到1981年这17年间,美国的国民生产毛额(GPN),增加了近4倍(373%),道琼股价指数几乎没动(只涨0.1%)。但是之后的17年1981年到1998年,虽然GPN只成长了177%,道琼股价指数却暴涨近10倍(1049%)。

是什么因素让第1个17年体整股票市场没动,而第2个17年却让股市暴涨?在文章中巴菲特给了答案,即是联准会的利率政策,如下:

第1个17年,联准会是采取持续升息的政策(利率由4.20%上升至13.65%),第2个17年,则是采取持续降息的政策(利率由13.65%下降至5.09%)。巴菲特的解释如下:

“政府利率一旦走高,其他所有投资标的之价格必须相应下降,而且降幅必须达到一定水准,才能匹配投资人预期的报酬率。反之,如果政府利率调降,则会推升所有其他投资标的之价格,其基本假设是:投资人今天换取一美元所需付出的成本,明天将是多少,首要决定因素是无风险收益率有多高。”

所以,利率就像是“股市的万有引力”。像上述例子当利率上升到13.65%时,谁还要买有投资风险的股票呢!那么联准会又不是最近才升息,之前也升息过,这次为什么反应会这么大?接下来我要介绍格雷厄姆提过的一个公式,我称之为“股票重力方程式”,或许我们可从中找到明确的解答,如下:

价值=盈余×(2倍盈余成长率+8.5)×(4.4/AAA级公司债殖利率)

格雷厄姆这个公式主要的重点并不是如何评估股票的价值,而是呈现股票价值和利率之间的关系。例如:某支股票盈余为7.5元、盈余成长率为12%、若当时利率水准分别为2%、4.4%、6%,其股票价值如下:

投资价值=7.5×(2×0.12+8.5)×(4.4/2) =144.21

投资价值=7.5×(2×0.12+8.5)×(4.4/4.4) =65.55

投资价值=7.5×(2×0.12+8.5)×(4.4/6) =48.07

从以上的式子可看出,格雷厄姆认为若AAA级公司债殖利率上升超过4.4%,股票价值就会大幅下降。其原理很简单,因为投资股票风险较高,若债券殖利率只要上升到某一程度,就会吸引保守投资人弃股票转债券,即是替代效应。

但是若利率低于4.4%,则会推升股市的本益比,导致股市上涨。如同最近巴菲特接受“CNBC”的专访中表示:“如果政府能肯定维持0利率50年,道琼指数可以涨到10万点”。

在这个“股票重力方程式”中,格雷厄姆把平均债券殖利率,设定在4.4%,我个人觉得很合理。例如:假设无风险利率上升超过4.4%来到5%,那么在A股中“现金殖利率法”的偏低价(殖利率为6.25%),一点也就不吸引人。所以只要利率上升超过4.4%,股市的本益比就必须向下调整。

而目前美国30年公债殖利率已接近3.4%,这也是为什么,当联准会主席鲍尔声称要持续升息时(利率可能很快要突破4.4%),导致华尔街和股票市场激烈的反应了。

那么在持续升息的政策下,投资人要如何因应呢?接下来,我要举一个例子来说明:话说理专推荐了一档A股票,股价为$200,可是你说:“其目前本益比已20倍,股价会不会太高了。”但理专却说:“A股票未来5年的盈余每年成长15%,所以本益比只相当于未来盈余的11倍而已(200÷17.49)。”如下:

5年过去了,理专没骗你,只是刚好碰到联准会采取强势升息的政策,股市本益比向下调整,市场只给A股票10倍的本益比,所以5年后A股票的价格是$174.9(17.49×10)。结果你的投资是以赔钱收场。

如同彼得.林区所说的:“高价投资一家非常成功的企业,这是最令人觉得丧气的悲剧,因为公司虽然赚大钱,你却继续赔钱。”

所以,在持续升息的政策下,最佳的投资策略是:投资人应该要避免投资本益比过高的股票。

最后,我以巴菲特的话来做个总结:

“利率对财务评估的作用力,相当于重力(万有引力)对物质的作用一样;利率愈高,往下拉的力量愈大。”


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